Economía

Dólar, crisis económica e inflación entran en la batalla final

En un marco de fuerte caída de la actividad y con los precios descontrolados, el nuevo episodio de tensión cambiaria abre caminos impredecibles.

Domingo 31 de Marzo de 2019

Luego de unos meses de vacaciones, el dólar volvió al centro de la escena. Pese a los placebos acordados con el FMI, el frágil esquema monetario y cambiario instrumentado por el Banco Central a fines del año pasado quedó bajo fuego. La tasa ya no mata al galán verde en un contexto de depresión económica que, según buena parte de los analistas económicos, tiende a empeorar más que a mejorar.

"Parece redundante aclararlo, pero en el contexto de un desconcertante optimismo oficial, ningún indicador de actividad económica a febrero da señales de que la caída de la actividad tocó fondo", advirtió el Centro de Estudios Scalabrini Ortiz en su último informe de coyuntura. Recuerda que una industria trabajando al 56% de la capacidad, el derrumbe de 15% de la construcción y una recaudación que evoluciona 10 puntos por debajo de una inflación fuera de control, son fotos que ilustran la situación de "depreflación".

La consultora Economía & Regiones (E&R) coincide en plantear un escenario de retracción económica para 2019, teniendo en cuenta que el año arranca ya con un arrastre estadístico negativo de 2,3%. El centro de estudios que conduce Diego Giacomini analiza cuatro escenarios de recesión con diferente intensidad: una caída de 1,5% en un escenario hiperoptimista, que consideran muy improbable, y que se apoyaría en una recuperación de la económica en el segundo y el tercer trimestre; un escenario optimista que estima una retracción de 2,3% a partir de una levantada entre el tercer y el cuarto trimestre; y un escenario moderado, que pronostica una baja del 2,7% en el PBI anual, apostando a que la actividad deje de caer en el primer trimestre y se mantenga estancada durante el resto del año. El think tank ultraliberal no descarta un escenario peor, que redundaría en un achicamiento económico superior al 3,5%.

"El gobierno busca otra vez vender optimismo para transformar las expectativas negativas en positivas", señala E&R en su último trabajo. Pero advierte que "el público descuenta fracasos tanto en materia de desinflación y estabilidad cambiaria como de cumplimiento de las metas fiscales". En ese marco, sus expectativas se desalinean con las del programa económico, alentando acciones "defensivas" que terminan provocando la "profecía autocumplida".

El Grupo de Estudios de la Realidad Económica y Social (Geres) recordó en su último reporte que, con el retroceso del año pasado, la economía argentina "mantuvo el derrotero de caída de los años pares que se verifica desde 2012". Ese camino llevó a que actualmente el PBI sea inferior al año 2011 y el PBI per cápita sea menor al de 2007. Esa dinámica "parece agravarse hacia adelante, teniendo en cuenta que la perspectiva para 2019 excluye cualquier escenario de recuperación relevante de la economía". Incluso el impacto de la buena cosecha que está en marcha, aclaran, permitirá sólo recuperar la proporción del producto perdida por la sequía del año pasado.

La Fundación Mediterránea, uno de los centros de análisis más afines a la política económica oficial durante estos últimos tres años, culpó al "relajamiento prematuro" de la política monetaria entre mediados de enero y febrero por el regreso de la tensión cambiaria a principios de marzo. "Con lo que esto implica en Argentina", alertó.

Lo que implica, es sabido, es aceleración inflacionaria y caída de actividad. Un escenario que el Ceso, en cambio, atribuye al "triple ajuste impulsado por la gestión de Cambiemos desde 2018: devaluación y ajuste fiscal y monetario". Programa que, a juicio del titular de ese centro, Andrés Asiaín, demostró ser "sumamente ineficiente tanto en el aspecto antiinflacionario como en la actividad".

Francisco Barberis Bosch, economista del Cemupro Mar del Plata, escribió en su último informe de coyuntura que la escalada del dólar que se inició a principios de marzo contabiliza el episodio cambiario número nueve de los últimos doce meses. "Un barco puede encontrarse con una o dos tormentas en su camino, pero si se encuentra con nueve, el problema ya no es mala fortuna, sino que el itinerario fue erróneamente planificado", aseguró.

Tasa mojada

Tras la corrida de fines del tercer trimestre del año pasado, que terminó en el segundo acuerdo con el FMI, el Banco Central apostó a aspirar pesos mediante una suba de la tasa de interés. En el proceso, recordó el economista, cerraron casi 5 mil empresas.

Además de haber llevado la economía a la depresión, el torniquete monetario no muestra resultados en el control de la inflación. "El problema es que dicha política implica una emisión muy grande de pesos por pago de intereses de letras que, paradójicamente, deberían absorber pesos", señaló Barberis Bosch. Como ejemplo, recordó que en el año 2017, el pago de intereses de Lebac incrementó la base monetaria en un 25%.

Si bien las Leliq están en manos de los bancos, no dejan de ser una promesa de emisión a futuro. Para Economía & Regiones, "la pseudoestabilización" del mercado cambiario durante el verano estuvo montada sobre "bases no sólidas". Es decir, "una apreciación cambiaria artificial y no sustentable lograda a fuerza de Leliq y sin credibilidad".

Ya en enero, la consultora había advertido que si la inflación no perforaba determinado piso mensual, las expectativas cambiarían las presiones cambiarias resurgirían y el alza de precios terminaría acelerándose nuevamente. Señaló que la tasa de interés sería el primer indicador del movimiento. De hecho, el rendimiento de las Leliq subió de 43% a 67%, reflejando "un debilitamiento de la demanda de dinero". Dicho de otro modo: "Se necesita una tasa de interés cada vez más elevada para sostener un tipo de cambio cada vez más alto".

Para el analista Salvador Di Stéfano, la dinámica del sistema hace que las tasas de depósitos a plazo fijo ya no copien el recorrido alcista de las Leliq. "El problema en los últimos meses es que el mercado no demanda crédito", señaló en el reporte de coyuntura de la semana anterior. En este contexto "los bancos no pagan tasas de interés atractivas y esto hace que muchos inversores pasen sus tenencias de pesos a dólares".

"Lo que estamos observando es una marcada dolarización de carteras, el stock de plazo fijo en pesos medido en dólares ascendió a los u$s 34.700 millones, y el stock de plazo fijo en dólares suma u$s 9 mil millones; hace 12 meses la relación era de u$s 47.300 millones versus u$s 7.232 millones", describió.╠

El analista aportó una comparación interesante en relación a la política monetaria. "Cuando se dio la crisis del año 2018 en Estados Unidos, la propia Reseva Federal asistió crediticiamente a las empresas mientras que en Argentina, con una crisis mucho menor, el propio Banco Central sale a crearle un gran negocio a los bancos con tasas de Leliq del 67% anual", describió.

El plan sobrevivir

Tras unos meses de calma, esta bicicleta comenzó a frenar su marcha entre fines de febrero y principios de marzo. Para recomponerla, el gobierno nacional se movió a dos puntas. Mientras el ministro de Hacienda acordó con el Fondo Monetario Internacional (FMI) una flexibilización de las condiciones de intervención en el mercado cambiario con los dólares del préstamo stand by, el Banco Central anunció una profundización del torniquete monetario, al decidir que no acompañará el aumento estacional de la base monetaria a mitad de año.

Hasta el último episodio cambiario, Macri apostaba a repetir la estrategia electoral de 2017 en base al "populismo financiero", que combina dólar barato y cierto impulso al gasto, apalancado en créditos externos. Así lo describió Andrés Asiaín, del Ceso. Pero estas ideas se cranean ahora en un escalón más abajo de la economía y la política.

"Para lograrlo debe superar la imposición del FMI de una estricta meta fiscal que implica fuertes reducciones de los subsidios a las tarifas y la oposición del organismo a que sus fondos se utilicen para sostener la cotización del dólar por debajo de la inflación", describió. Esa receta es hija de la experiencia del blindaje de 2001, durante la crisis de la convertibilidad, cuando "los fondos frescos del organismo se fueron por la canaleta de la fuga".

Esa experiencia, subrayó, "marcó a fuego la visión del FMI sobre cómo intervenir en la economía argentina".

Por ahora, el gobierno logró que el excedente de u$s 9 mil millones que tendrá desde abril hasta octubre una vez que se gire el nuevo desembolso del crédito stand by, se pueda utilizar en subastas diarias por unos u$s 60 millones. Asiaín recordó que el año pasado "subastas de u$s 500 millones diarios no pudieron contener la fiebre verde". Igualmente, considera que, en un escenario de tranquilidad, las ventas que el gobierno pretende realizar en el marco del nuevo plan de contingencia, "serían suficientes para abastecer la demanda de divisas que se canaliza a través del Mercado Abierto Electrónico (MAE)". En un escenario de corrida cambiaria, en cambio, esa demanda de dólares rondaría los u$s 170 millones.

Para Salvador Di Stéfano, los "artificios monetarios" que profundizará el Central para controlar la inflación no servirán porque en argentina la inflación, como lo han señalado importantes investigadores económicos a lo largo de la historia de la ciencia económica en el país, tiene un componente "estructural".

Los monetaristas de E&R coinciden en señalar que el plan de emergencia del gobierno para contener el dólar, aún basándose en premisas ortodoxas, no tendrá resultados porque "no hay credibilidad".

"Aún con expansión de base monetaria cero, hay que tener en claro que menos demanda de dinero es más dólar y más inflación", señalan. Y también ponen en duda el cumplimiento de la meta de déficit fiscal cero acordada con el FMI para 2019. "No sólo por la caída de los ingresos sino también por los altos niveles de inflación y su impacto en el gasto", señalaron.

En este escenario, E&R considera que el "tanto el nivel de actividad como la inflación serán peores de lo que el gobierno estipula".

Para el Ceso, "el increíble experimento monetario de nuestro país terminará posiblemente como lo ha demostrado la evidencia hasta ahora: una inflación indomable mientras el nivel de actividad continúa su deterioro".

Para la Fundación Mediterránea, el "restyling" del programa acordado entre el gobierno argentino y el FMI ocurre en "un contexto ambivalente". Por un lado, la inflación no cede. Por otro, "hay evidencias de que el nivel de actividad dejó atrás el piso de la crisis".

Jorge Vasconcelos, economista jefe del Ieral Fundación Mediterránea, asegura que los fundamentos de esta polémica afirmación se pueden encontrar en las provincias. Desde su punto de vista, una de las "peculiaridades" de esta crisis es que, "pese a todo, las finanzas provinciales han estado protegidas". Para el analista, eso obedece a la "decisión del gobierno nacional" que aumentó las transferencias y quitó discrecionalidad.

En esta línea de análisis, el economista de la Mediterránea opina que "para este año electoral los oficialismos de cada jurisdicción lucen bien plantados, y habrán de impulsar la obra pública y actualizar sueldos a buen ritmo".

Un estudio difundido en la última semana por el Instituto de Análisis de la Realidad Fiscal (Iaraf) matiza la primera de las interpretaciones. En un estudio sobre la evolución de la copartición, que repasa los cambios derivados de la devolución obligada por la Corte Suprema de la Nación del 15% de los recursos coparticipables, el Consenso Fiscal y la eliminación del fondo sojero, concluye que 18 de 24 jurisdicciones recibieron menos pesos constantes por habitante de transferencias automáticos al cabo del período 2015 y 2018. Las alzas que experimentaron seis jurisdicciones concentraron su mayor proporción en dos distritos: ciudad y provincia de Buenos Aires.

Por otro lado, la caída de la recaudación en las provincias, los conflictos salariales con los trabajadores del Estado y la generalización de la crisis de actividad y empleo, que en Santa Fe se expresan en 284 procedimientos de crisis y desocupación del 12,8% en su principal aglomerado, ponen a prueba la validación de la segunda parte del análisis de la Mediterránea.

El factor Lavagna

En medio de esta creciente incertidumbre, Vasconcelos abre el debate sobre las consecuencias políticas de la crisis. "La segunda paradoja tiene que ver con el eventual fortalecimiento de un nuevo espacio para las presidenciales, de la mano de Alternativa Federal", señala. Y opina que "si esta opción pasara a ser un tercero en discordia, podría ayudar a que inversores y ahorristas perciban menos chances de escenarios disrruptivos para la economía después de octubre, alejando riesgos de cepos y default".

Andrés Asiaín, del Ceso, también analizó ese escenario: "La oposición del FMI a una estabilización del dólar en el año electoral debilita las chances electorales del oficialismo y habilita construcciones alternativas a Macri que también eviten un regreso de CFK: una parte del establishment local vuelve sus ojos hacia Roberto Lavagna".

Sus conclusiones respecto de esta movida son menos amables que las del jefe de la Mediterránea. Aseguró que uno de los temas conversados por el ex ministro de Duhalde y Kirchner con la burocracia del Fondo fue evitar una "apreciación electoral" del peso.

"Este mecanismo debilita a Macri y fortalece a Lavagna, la estrategia económica del ex ministro tiene como uno de sus pilares sostener un dólar alto, por lo que una devaluación del peso antes de diciembre, le evitaría el costo político de su implementación", advirtió.

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